Defensive Vermögenswerte: Währungen, ein kraftvolles taktisches Overlay
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Dieser Blog ist der fünfte Teil unserer Blog-Reihe zu defensiven Vermögenswerten: „Die Offensive gewinnt Spiele, aber mit der Defensive gewinnt man Meisterschaften“.
Letzte Woche haben wir Risk-On, Risk-Off1-Verhalten von Währungen näher beleuchtet und wie es als Teil eines defensiven Portfolios verwendet werden kann. Das Währungsrisiko wird jedoch meistens als Overlay mit anderen Anlageklassen erzielt. In diesem Teil konzentrieren wir uns auf die Bewertung der Kombinationen zwischen finanzierten Anlagen wie Staatsanleihen oder Aktien mit einer Währungsüberlagerung durch das Prisma unseres defensiven Rahmens. Insbesondere werden wir feststellen:
- dass die Kombination eines defensiven Vermögenswerts mit einem Risiko aus der Währungsüberlagerung in der Regel die Defensivität der Anlage in der Krise verbessert
- Solche Kombinationen können von Tag zu Tag volatiler sein, aber dennoch eine signifikante Outperformance in der Aktienkrise erzielen
- Die Währungsabsicherung kann ein leistungsstarkes Instrument sein, um die defensiven Eigenschaften eines Vermögenswerts zu steuern und zu steuern. In einigen Fällen würde eine solche Absicherung es dem Anleger ermöglichen, im Laufe der Zeit Geld durch das Sammeln eines positiven Carry zu verdienen.
Währungen, ein natürliches Overlay
Seit 2009, als WisdomTree das Konzept währungsgesicherter Aktien in die Struktur des Exchange Traded Fund (ETF) in den USA einführte - ein Konzept, das nach der Einführung von Abenomics2 in Japan Ende 2012 Brisanz gewonnen hat -, sind die Anleger sich gänzlich des „Währungsfaktors“ bewusst geworden.
Währungsrisiken, die hauptsächlich durch Investitionen in ausländische Vermögenswerte erzielt werden, haben im Laufe der Zeit erhebliche Auswirkungen auf das auf das Risiko-Rendite-Profil.
Wir haben im Blog der letzten Woche beobachtet, dass das Risiko von Währungen wie beispielsweise dem japanischen Yen in Zeiten von Stress und Aktienverlusten tendenziell positiv abschneidet. In den meisten Fällen würde ein Euro-Anleger, der in japanische Aktien investiert, ein Engagement in der japanischen Aktienperformance, aber auch in der Performance japanischer Yen auf der anderen Seite erzielen Um dieses implizite Währungs-Overlay zu beseitigen, müsste der Anleger dieses Portfolio gegen das Währungsrisiko absichern und ein in Euro abgesichertes Engagement in japanischen Aktien kaufen.
Nachdem wir gerade das Verhalten des japanischen Yen in der Krise beschrieben haben, scheint es nur natürlich zu glauben, dass das abgesicherte Engagement tatsächlich schlechter abschneiden würde als das nicht abgesicherte, wenn Aktien einem Abschwung ausgesetzt sind. Dies ist in der Tat das, was wir in Abbildung 1 beobachten. In 5 von 6 Drawdowns haben nicht abgesicherte japanische Aktien das durch Euro abgesicherte Engagement übertroffen. Im Durchschnitt übertraf die nicht abgesicherte Strategie die abgesicherte um 3 Prozent pro Jahr bei den Eigenkapitalverlusten.
Insgesamt können wir davon ausgehen, dass das Hinzufügen eines Risikos aus dem Währungsrisiko bereits defensiver Vermögenswerte deren Risikominderung erhöhen würde. Zum Beispiel können wir uns vorstellen, dass Gold, ein, wie bereits in der rohstofforientierten Ausgabe dieser Blog-Reihe dargestellt, sehr starker defensiver Vermögenswert bei der ungesicherten Absenkung von Aktien in US-Dollar jeweils in Euro gesichert besser abschneiden würde. Oder nicht abgesicherte US-Staatsanleihen würden besser abschneiden als in Euro abgesicherte US-Staatsanleihen. Abbildung 1 zeigt auch diese beiden Fälle. Ähnlich wie bei japanischen Aktien haben nicht abgesicherte Gold- und US-Staatsanleihen ihre abgesicherten Engagements 4- von 6-mal und durchschnittlich um 1 Prozent pro Jahr übertroffen.
Die in dieser Grafik verwendeten 6 bekannten Zeiträume für die Negativperformance von Aktien sind die Tech Blase (September 2000 bis März 2003), die Finanzkrise (Juli 2007 bis März 2009), die Eurokrise I (April 2010 bis Juli 2010) sowie die Eurokrise II (Mai 2011 bis Oktober 2011), die China-Krise (April 2015 bis Februar 2016) und das vierte Quartal 2018.
Volatilität und Drawdowns sind nicht dasselbe
Der Fall des US-Finanzministeriums ist interessant, weil er in gewisser Weise nicht intuitiv ist. In Abbildung 2 zeigen wir die Volatilitäten dieses Vermögenswerts sowohl abgesichert als auch nicht abgesichert während einer Dder Negativperformance von Aktien sowie außerhalb der Negativperformance von Aktien.
Durch die Absicherung des Währungsrisikos wurde die Volatilität in beiden Perioden erheblich reduziert, was als defensiv angesehen werden konnte. Abbildung 1 zeigte jedoch deutlich, dass das nicht abgesicherte Portfolio eine bessere Absicherung gegen Eigenkapitalverluste darstellt. Dies bringt uns zu unserer ersten Beobachtung über die Nicht-Fungibilität von Risikomaßnahmen (siehe den ersten Teil dieser Blog-Reihe) und die Notwendigkeit, klar zu identifizieren, was ein Investor erreichen möchte. Es gibt einen Unterschied zwischen:
1) einer Strategie, die im Laufe der Zeit im Allgemeinen zu einer allgemein geringeren Volatilität führt und
2) einer Strategie, die in Zeiten höchster Volatilität eine Outperformance erzielen kann.
Die historische Wertentwicklung ist kein Hinweis auf die zukünftige Wertentwicklung, und Anlagen können an Wert verlieren.
In den obigen 3 Beispielen wurde das Risiko aus der Währungsüberlagerung in das Exposure einbezogen. Gold ist natürlich ein in USD benannter Vermögenswert. Was ist mit Vermögenswerten, deren Risiko auf Währungen wie den Euro oder den australischen Dollar lautet? In diesem Fall ist es möglich, die Währungsabsicherung zu verwenden, um das erforderliche Risiko aus dem Währungsrisiko eines Vermögenswerts hinzuzufügen Wenn ein Euro-Investor beispielsweise in USD abgesicherte Aktien der Eurozone kaufen würde, würde dies sowohl ein Engagement in der Eurozone als auch in US-Dollar bewirken. In Abbildung 3 haben wir die Wertentwicklung beider Vermögenswerte in den 6 Drawdown-Perioden dargestellt, die wir in dieser Serie betrachtet haben. Die Währungsüberlagerung unter Verwendung eines Risikos außerhalb der Währung (in diesem Beispiel USD) hat den Aktien der Eurozone eine gewisse Abwehrkraft verliehen. In einem Portfoliokontext eröffnet dies eine Vielzahl von Möglichkeiten, die von Anlegern genutzt werden können.
In Abbildung 3 haben wir die Wertentwicklung europäischer Aktien beobachtet, die nicht abgesichert (dh hauptsächlich in Euro) und in USD abgesichert sind. In 4 der 6 Drawdown-Perioden übertraf der USD das abgesicherte Engagement gegenüber dem nicht abgesicherten. Im Durchschnitt haben sich in USD abgesicherte europäische Aktien um 1,5 Prozent pro Jahr übertroffen.
Quelle: WisdomTree, Bloomberg. In EUR.
Die in dieser Grafik verwendeten 6 bekannten Zeiträume für die Negativperformance von Aktien sind die Tech Blase (September 2000 bis März 2003), die Finanzkrise (Juli 2007 bis März 2009), die Eurokrise I (April 2010 bis Juli 2010) sowie die Eurokrise II (Mai 2011 bis Oktober 2011), die China-Krise (April 2015 bis Februar 2016) und das vierte Quartal 2018.
Eine letzte Überlegung in diesem speziellen Fall ist, dass die Währungsabsicherung durch Carry beeinflusst wird. Intuitiv würden die meisten Anleger erwarten, dass dieser Übertrag Kosten verursacht, aber tatsächlich kann er je nach Höhe der kurzfristigen Kurse in den beiden betrachteten Währungen positiv oder negativ sein. In Bezug auf das in US-Dollar abgesicherte Eigenkapital der Eurozone ist anzumerken, dass der Fed Funds-Satz der US-Notenbank zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Serie deutlich höher war als der Zinssatz der Europäischen Zentralbank (EZB) mit ähnlicher Laufzeit. Dies bedeutet, dass die Absicherung von Euro-Vermögenswerten in US-Dollar einen positiven Carry von rund 2,1%3 aufweist. Mit anderen Worten, unter der Annahme, dass alle Dinge gleich bleiben, würde die Absicherung eines auf Euro lautenden Vermögenswerts gegenüber einem Engagement in US-Dollar das Renditeprofil auf Jahresbasis um ca. 2,1 Prozent erhöhen.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass Währungen als Overlay zu nahezu jedem Engagement hinzugefügt werden können. Dies ist für Anlager ein sehr leistungsfähiges Instrument bei der Gestaltung eines defensiven Portfolios. Unser nächster Blogpost wird sich auf die letzte wichtige Anlageklasse konzentrieren, die wir in dieser Reihe behandeln werden: Rohstoffe. Gold und Edelmetalle werden in großem Umfang eine Rolle spielen, aber wir werden auch untersuchen, wie breit aufgestellte Rohstoffe ein starker Portfoliodiversifikator sein können und ob Energierohstoffe möglicherweise eine geopolitische Absicherung darstellen.
1 Risk-On/Risk-Off bezieht sich auf Änderungen der Investitionstätigkeit als Reaktion auf globale Wirtschaftsmuster.
2 Abenomics bezieht sich auf die Wirtschaftspolitik, die Shinzō Abe seit den Parlamentswahlen im Dezember 2012 befürwortet hat, bei der Abe zu seiner zweiten Amtszeit als japanischer Premierminister gewählt wurde.
3 Quelle: WisdomTree, Bloomberg. Stand: 20. Februar 2020.
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