Quality Investing, un approccio per tutte le stagioni
Le lettere annuali di Warren Buffett agli azionisti di Berkshire Hathaway hanno un ampio seguito di lettori e offrono uno spaccato affascinante della sua filosofia d'investimento. Spesso queste missive agli azionisti contengono informazioni che si rivelano particolarmente preziose per capire come Buffett sia riuscito a offrire ai propri investitori rendimenti a lungo termine così straordinariamente alti. Dopo avere analizzato le sue lettere, riteniamo degno di nota il seguente estratto:
Criteri di acquisizione di Berkshire Hathaway Inc.1
+ Redditività comprovata e costante nel tempo+ Buon valore di ROE (return on equity, indicatore di redditività del capitale proprio) delle aziende con ricorso nullo o scarso all’indebitamento
Qui la frase chiave è “Buon valore di ROE delle aziende con ricorso nullo o scarso all'indebitamento”.
Il Quality Investing vanta una lunga tradizione
Warren Buffett non è il solo a concentrare la propria attenzione sui titoli di alta qualità. Il suo mentore Benjamin Graham, Jeremy Grantham della Grantham, Mayo, & van Otterloo (GMO) o l'economista Robert Novy-Marx sono noti fautori dell'investimento qualitativo e hanno fatto tutti rigorosamente attenzione alla qualità degli investimenti.
Nel mondo accademico, Eugene Fama e Kenneth French sono giunti a una conclusione analoga. Nel loro storico documento intitolato “A Five-Factor Asset Pricing Model” [Un modello di valutazione delle azioni in cinque variabili] del settembre 20142, Fama e French introducono il “Quality Premium” (premio connesso alla qualità) e citano la “redditività operativa”, definita come il rapporto tra i ricavi annui al netto del costo del venduto, degli interessi passivi e delle SGAV (spese generali, amministrative e di vendita) e il valore contabile del titolo in quanto fonte di rendimenti dell'inves-timento.
Nella loro analisi mostrano che il miglior quintile di titoli azionari basato sulla redditività operativa ottiene rendimenti nettamente superiori rispetto a tutti gli altri quintili. Per esempio, se si considera l’azionario dei mercati sviluppati globali dal giugno 1990 al settembre 2019, il mercato ha registrato un rendimento medio annuo del 7,3%; il miglior quintile ha messo a segno un 8,6%, ossia una sovraperformance annua dell'1,3%, mentre l'ultimo quintile ha reso il 3,7%, per una sottoperformance del 3,6%3.
Warren Buffett è sempre stato un maestro nella selezione delle azioni ed è anche in grado di effettuare acquisizioni speciali in virtù delle condizioni che può offrire. Per tutti noi è allettante scegliere un'esposizione diversificata ad un portafoglio di azioni che abbiano le caratteristiche summenzionate per mezzo di una strategia d'investimento sistematica. Ciò permette all'investitore di riscuotere regolarmente il cosiddetto premio connesso alla qualità.
Il Quality Investing: un approccio-tipo per tutte le stagioni
Lo style investing, secondo la definizione degli accademici, può offrire due vantaggi importanti agli investitori: una sovraperformance a lungo termine, come si è visto in precedenza, e la diversificazione. Ogni stile d'investimento azionario tende ad assumere un comportamento diverso a seconda della fase del ciclo economico in cui ci troviamo.
Un investimento a minima volatilità, per esempio, è tendenzialmente molto difensivo: rende bene in presenza di significative correzioni di mercato, ma resta nettamente indietro nelle fasi rialziste.
Per contro, il fattore Size tende a sovraperformare e ad offrire prestazioni superiori al mercato nelle fasi di ripresa e di forte rialzo, ma stenta nelle fasi ribassiste.
Il fattore Quality, al contrario, tende a comportarsi in modo più omogeneo tra un ciclo economico e l'altro, con un comportamento che è tendenzialmente abbastanza difensivo nelle fasi di rallentamento, ma che beneficia anche dei rialzi in quelle di crescita.
Queste differenze sono apprezzabili nella figura 1, dove ciascuno stile presenta valori diversi di partecipazione ai rialzi e di protezione contro i ribassi del mercato.
Fonte: WisdomTree, Bloomberg. Periodo dal settembre 2002 al novembre 2019. I calcoli sono basati sui rendimenti mensili in USD. La data di lancio del WisdomTree Global Quality Dividend Growth Index è il 16 ottobre 20155.
Non è possibile investire direttamente in un indice. I calcoli summen-zionati includono dati sottoposti a test retrospettivi. I risultati passati non sono indicativi di quelli futuri e il valore di qualsiasi investimento può subire variazioni negative.
Per quanto riguarda la figura 2 riportata di seguito, abbiamo suddiviso gli ultimi 17 anni in 4 tipi di periodi utilizzando il Composite Leading indicator (“CLI”) dell’Organizzazione per la cooperazione e lo sviluppo economico (OCSE). Il CLI è stato ideato per fornire in anticipo segnali dei punti di svolta nel ciclo economico e, pertanto, tende a scendere qualche mese prima che l'economia cominci a rallentare e tende ad aumentare prima che l'economia riparta. Perciò, ad esempio, un forte calo del CLI indica generalmente un probabile ribasso dei mercati azionari. Nella figura 1 si può notare che, nello specifico, il fattore Quality e l'approccio alla qualità di WisdomTree4 si comportano bene in 3 dei 4 scenari possibili, offrendo una sovraperformance storica quando il CLI registra un calo considerevole, quando scende leggermente ma anche quando è in lieve aumento. Pertanto si tratta di uno degli stili più adatti per tutte le stagioni.
Fonte: WisdomTree, Bloomberg. Periodo dal settembre 2002 al novembre 2019. I calcoli sono basati sui rendimenti mensili in USD. La data di lancio del WisdomTree Global Quality Dividend Growth Index è il 16 ottobre 20155.
Non si può investire direttamente in un indice. I calcoli summenzionati includono dati sottoposti a test retrospettivi. I risultati passati non sono indicativi di quelli futuri e il valore di qualsiasi investimento può subire variazioni negative.
L'approccio di WisdomTree al quality investing
Per quanto riguarda il nostro approccio all'investimento qualitativo, riteniamo che sia importante non diluire le potenzialità del fattore quality cercando di applicare troppe norme di selezione dei titoli azionari o schemi di ponderazione complessi. A nostro avviso, la soluzione dev'essere più semplice e a più ampia diffusione possibile, concentrandosi comunque sulle società che presentano ROE elevati e un indebitamento modesto, caratteristiche che sono comunemente ritenute fondamentali nell'investimento qualitativo.
Per creare i nostri indici Quality Dividend Growth si utilizzano i seguenti principi generali:
+ L’indice di copertura dei dividendi di queste aziende deve essere maggiore di 1.0x: a nostro parere pagare dividendi per un importo superiore agli utili di una società non è un'opzione sostenibile.
+ Gli Indici comprendono aziende con la migliore classificazione combinata dei fattori quality e growth nel seguente universo di titoli:
valore Quality 50%: questo dato è ripartito equamente tra il rendimento delle attività (ROA) e del capitale proprio (ROE) su un orizzonte di tre anni;
valore Growth 50%: questo dato si desume dalle previsioni degli analisti relative alla crescita degli utili nel lungo termine, che nel complesso includono la stima di crescita dell'utile operativo per azione nell'intero ciclo economico successivo della società (di durata generalmente compresa da tre a cinque anni).
+ Ponderazione: gli Indici vengono ribilanciati ogni anno in base al "flusso dei dividendi", essendo ponderati per riflettere la quota proporzionale dei dividendi aggregati in contanti. Questo metodo di ponderazione del flusso dei dividendi ha il pregio di disciplinare la valutazione dell'indice.
Nell'imminente 2020, anno che resta avvolto nell'incertezza, questo approccio potrebbe confermarsi interessante.
Fonte:
1 Buffett, Warren. “Berkshire Hathaway Annual Shareholder Letter.” 27 febbraio 2015.
2 Fama, Eugene F. & Kenneth R. French. “A Five-Factor Asset Pricing Model.” SSRN. Settembre 2014.
3 Fonte: http://mba.tuck.dartmouth.edu/pages/faculty/ken.french/index.html. I rendimenti sono aggiornati rispetto a quelli utilizzati in Eugene F. Fama and Kenneth R. French (2012) "Size, Value, and Momentum in International Stock Returns", Journal of Financial Economics.
4 WisdomTree Global Quality Dividend Growth net TR Index.
5 Min Vol (volatilità minima) sta per MSCI World Min Vol Net TR Index. Quality (qualità) sta per MSCI World Quality Sector Neutral Net TR Index. Value (valore) sta per MSCI World Enhanced Value Net TR Index, High Dividend (dividendo elevato) sta per MSCI World High Dividend Net TR Index. Size (dimensione) sta per MSCI World Small Cap Net TR Index. Growth (crescita) sta per MSCI World Growth Net TR Index. Momentum sta per MSCI World Momentum Net TR Index.