Come avere la botte piena e la moglie ubriaca: è il momento di puntare sull’oro con copertura valutaria
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Sintesi
- Si profila all’orizzonte un periodo di debolezza prolungata per il dollaro USA.
- un investitore europeo che detenga dell’oro senza copertura rischia di non sfruttarne appieno il potenziale, mentre un prodotto sull’oro con una copertura valutaria gli permetterebbe di partecipare al 100% del suo rialzo.
- Le nostre previsioni sull’oro indicano che, l’anno prossimo, investire sull’oro senza una copertura valutaria potrebbe comportare una perdita di 52 USD/oncia su un guadagno di 545 USD/oncia tra il T3 2020 e il T3 2021.
- Storicamente, quando l’oro è salito di più del 5% in un mese, la sua versione “con copertura” ha sovraperformato quella che ne era priva.
- La copertura è un’opzione ancora più allettante grazie al calo dei relativi costi, che hanno quasi raggiunto il loro record minimo da cinque anni a questa parte.
Perché potrebbe profilarsi un periodo di debolezza prolungata per il dollaro?
Tradizionalmente, quando si è verificato un aggravamento del disavanzo delle partite correnti e del disavanzo di bilancio del governo (un fenomeno che spesso viene chiamato “deficit gemello”), abbiamo assistito all’inizio di un periodo di debolezza prolungata per la valuta statunitense.
Il disavanzo delle partite correnti indica che il paese sta importando più prodotti e servizi di quanti non ne stia esportando e che, di fatto, si sta indebitando (per usare termini semplicistici) con il resto del mondo, mentre Il disavanzo di bilancio del governo significa che il governo sta spendendo più di quanto guadagni, indebitandosi dunque a sua volta. Storicamente l’aumento combinato di queste tipologie di debiti desta preoccupazioni che si traducono nella debolezza del dollaro USA.
La figura 1 sottostante evidenzia che il paniere denominato in questa valuta attraversa lunghi cicli di forza e di debolezza e che, tradizionalmente, alterazioni consistenti del deficit gemello preludono a un punto di svolta nel ciclo. Il grafico mette a confronto il deficit gemello con il paniere denominato in dollari USA (con un differimento di tre anni). Perciò, se la storia ci fornisce qualche indicazione per il futuro, potrebbe già essere iniziato un periodo di crisi del dollaro. Le dimensioni del deficit gemello potrebbero dipendere da chi siederà alla Casa Bianca e al Congresso, ma in tutti e quattro gli scenari che abbiamo esaminato il trend si muoverà probabilmente in una sola direzione. Ovviamente queste relazioni non sono identità matematiche e ci sono molti fattori che influiscono sull’andamento di una valuta, ma al momento molti investitori temono che la storia possa ripetersi e, pertanto, il loro posizionamento speculativo sul dollaro è particolarmente negativo1.
Per deficit gemello si intende il disavanzo delle partite correnti e quello di bilancio del governo. Maggiore è il deficit, più il dato è negativo. Il paniere denominato in dollari mette il dollaro USA a confronto con un paniere di sei valute. Il valore dell’indice cresce all'aumentare del dollaro.
Il periodo di debolezza del dollaro è già iniziato e influirà sulle quotazioni dell’oro nel 2021
Recentemente abbiamo pubblicato le nostre previsioni sull’oro per il T3 2021 (cfr. Previsioni sull'oro per il T3 2021: per riguadagnare il terreno perduto e raggiungere nuovi picchi). Gli utili realizzati dall’oro espresso in dollari nell’anno prossimo saranno dovuti in parte al deprezzamento della valuta statunitense (figura 2), ma un investitore in euro o in sterline britanniche che gestisca un portafoglio in moneta locale e detenga un prodotto sull’oro basato sul dollaro USA potrebbe perdere una parte degli utili attribuibili alla debolezza di questa valuta. Numericamente, su un aumento di 545 USD/oncia del prezzo dell’oro tra il T3 2020 e il T3 2021, un investitore privo di copertura potrebbe perdere 52 USD/oncia, vale a dire il 9,5% dell’incremento rispetto a un investitore che si sia “coperto” solo nei prossimi 12 mesi.
Fonte: modello di previsione di WisdomTree: Previsioni sull'oro per il T3 2021: per riguadagnare il terreno perduto e raggiungere nuovi picchi.
Le previsioni non sono indicative dei risultati futuri e qualsiasi investimento è soggetto a rischi e incertezze.
Analizzando il rapporto storico tra l’oro e il dollaro statunitense, abbiamo notato nel nostro modello che la loro correlazione è negativa nella maggior parte dei periodi esaminati: in altre parole, quando l’oro sale, tendenzialmente il dollaro scende. Dal punto di vista di un investitore straniero senza copertura (per esempio nel caso di un investitore in euro o in sterline britanniche), ciò significa che, quando l’oro sale, una parte del suo aumento viene decurtata dalla valuta che presenta un andamento opposto. Vale la pena di osservare, però, che durante le crisi finanziarie la correlazione negativa tra il dollaro e l’oro tende a venir meno perché entrambi si comportano come beni rifugio: in tali scenari, la versione senza copertura si avvantaggia sia dell’ascesa dell’oro sia di quella del dollaro USA.
Nella figura 3 osserviamo la performance di un investimento in oro (coperto o meno) dal punto di vista di un investitore in euro.
Fonte: WisdomTree, Bloomberg, dati dal dicembre 2003 al settembre 2020. Segmenti di performance basati sull’oro espresso in dollari (con cadenza mensile).
La prestazione storica non è un’indicazione della prestazione futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
Notiamo che, quando sale il prezzo di un’oncia d’oro espresso in USD, in media l’investimento con copertura valutaria partecipa maggiormente del rialzo. Considerando tutti i mesi in cui la quotazione di un'oncia d'oro in USD è aumentata di più del 5%, l’investimento coperto ha partecipato mediamente al 7,8% del rialzo, ossia allo 0,9% in più rispetto alla versione priva di copertura: una differenza considerevole. Tornando alla nostra macroanalisi, in un periodo di debolezza del dollaro un'esposizione sull’oro senza copertura potrebbe risentire di tale debolezza e non beneficiare appieno dell’apprezzamento del metallo prezioso.
Ricorrendo a un esempio numerico, partendo da un’oncia d’oro a 2 000 USD (ossia 1 666 EUR con un tasso di cambio EUR/USD pari a 1,2), se il dollaro si deprezza del 5% rispetto all’euro, a parità di tutto il resto, si prevede che il valore intrinseco dell’oro non cambi e che, pertanto, il prezzo in euro rimanga pari a 1 666 EUR/oncia. Tuttavia, per via del calo della valuta, ora la quotazione in USD è salita del 5% ed è pari a 2 100 dollari. In
uno scenario del genere l’investitore in euro senza copertura non otterrebbe alcun vantaggio (dopotutto, il prezzo dell’oro in euro è rimasto invariato) mentre, per contro, l’investitore coperto beneficerebbe dell’aumento del 5% della quotazione in dollari.
Come scegliere una valuta conveniente per la copertura
Un ultimo punto da considerare per un investitore in oro che punti a sfruttare la potenziale debolezza del dollaro nel prossimo futuro è il costo della copertura (costo del carry). La copertura valutaria non è gratuita ed è soggetta a un carry, che può essere positivo o negativo e può essere approssimato utilizzando il differenziale tra i rispettivi tassi di interesse interni delle due valute della coppia.
La cosa davvero interessante è che, dopo un periodo in cui il costo del carry per coprire l’asset statunitense con l’euro (o, analogamente, con la sterlina britannica) era estremamente alto a causa della divergenza tra la politica monetaria statunitense e quella europea, ora il suddetto costo è sensibilmente diminuito. Ciò si evince molto chiaramente dalla figura 4. Inoltre, il mutamento del quadro politico della Federal Reserve, con la banca centrale che ora pone l’accento sull’inflazione media, fa presagire una prosecuzione della convergenza tra le politiche monetarie dei due blocchi economici per un periodo di tempo prolungato, a differenza di quel che è avvenuto nel 2015/2016 con l’aumento prematuro dei tassi statunitensi.
EONIA: Euro Overnight Index Average (tasso medio overnight dell’euro), SONIA: Sterling Overnight Index Average (tasso medio overnight della sterlina).
La prestazione storica non è un’indicazione della prestazione futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
Conclusioni
Con il possibile inizio di un ciclo negativo pluriennale per il dollaro e il costo della copertura che è sceso fino a sfiorare i minimi storici dell’ultimo quinquennio, una copertura per le loro esposizioni sull’oro è estremamente allettante per gli investitori europei (in euro o in sterline). Abbiamo previsioni ottimistiche sull’oro per l’anno prossimo e si rischia di perdere una parte del suo apprezzamento se si detiene una posizione priva di copertura. Nel caso di scenari rialzisti per l’oro (ossia qualora il suo prezzo salga di più del 5% al mese), la relativa esposizione con copertura valutaria sovraperforma quella priva di copertura. Forti del nostro ottimismo sull’oro negli anni a venire (in un ambiente di espansione monetaria e fiscale), crediamo che un’esposizione coperta possa sfruttare pienamente il potenziale del metallo prezioso.
1 Nel settembre 2020, le posizioni speculative nette sul dollaro statunitense sono state le più basse dal dicembre 2017 a oggi (relazione Commitments of Traders a cura della Commodity Futures Trading Commission).