Il momento di Qualità è vicino
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Come esseri umani, siamo culturalmente programmati per reagire e legarci alle storie. Creare storie e narrazioni è il nostro modo per dare un senso a un mondo complesso e caotico. Se guardiamo alla prima metà del 2021, la storia principale dei mercati è stata "la ripresa ciclica". Questo si è visto nei settori che hanno sofferto nel rimbalzo del 2020 quando, tra le altre cose, anche il fattore valore è riapparso. Un altro modo per dirlo è che stiamo vivendo un "Junk Rally".
Tuttavia, la situazione sta cambiando così come le narrazioni. Le opportunità di inizio ciclo potrebbero essersi già esaurite. Non ci si può aspettare che il rally del beta elevato dei primi sei mesi del 2021 continui all'infinito. Con la crescente paura della variante delta, così come i multipli di mercato elevati, potrebbe essere giunto il momento di cominciare a guardare ai vincitori di metà ciclo, come il fattore qualità.
Storicamente, i titoli di qualità (a elevata redditività e basso debito) tendenzialmente se la sono cavata molto bene in questi periodi di metà ciclo. Tali titoli di solito mostrano un elevato potere di stabilire i prezzi e un solido bilancio che contribuiscono ad affrontare bene l'aumento dei costi e la compressione dei margini.
La fine del Junk Rally
WisdomTree ha sviluppato un punteggio di rischio composito (composite risk score - CRS) che comprende più misure di redditività/qualità combinate con lo slancio corretto per il rischio. Questo punteggio può essere utilizzato per distinguere tra titoli a rischio più basso e titoli a rischio più elevato nel tempo.
Nella figura 1 si può osservare la performance, in diversi periodi nel 2021, dei titoli dell'MSCI World raggruppati utilizzando il punteggio di rischio composito. Il 1° decile raggruppa il 10% dei titoli con il punteggio più alto, ovvero la qualità più elevata e il rischio più basso. Il 10° decile raggruppa il 10% dei titoli con il punteggio più basso.
Se guardiamo alla performance dei diversi titoli dell'indice MSCI World, osserviamo che il mercato ha registrato un significativo Junk Rally nei primi cinque mesi dell'anno. I titoli più rischiosi hanno ottenuto i migliori risultati per quel periodo (fino alla fine di maggio 2021). Il 10° decile ha reso il 25,42% in quei cinque mesi. Il 9° decile ha reso il 19,9%. Al contrario, i titoli meno rischiosi e di qualità superiore nel primo decile hanno reso solo il 4,3% e il 2° decile ha reso un leggero miglioramento, il 9,9%,. Complessivamente, in 5 mesi, il miglior decile ha sottoperformato il peggior decile di uno straordinario 21,1%.
A giugno e luglio, tuttavia, la situazione si è normalizzata. Nei due mesi, i titoli di qualità superiore hanno iniziato a recuperare terreno. I titoli meno rischiosi hanno registrato performance positive in entrambi i mesi, mentre i titoli più rischiosi hanno perso terreno.
Figura 1: performance dei titoli MSCI World in base al decile del punteggio di rischio composito nel 2021.
Fonte: WisdomTree, FactSet. Dal 31 dicembre 2020 al 31 luglio 2021. Il punteggio di rischio composito viene calcolato da un punteggio equamente ponderato dei fattori qualità e slancio. Il fattore qualità è determinato da osservazioni statiche e tendenze di ROE, ROA, utile lordo/attivo e cash flow/attivo. I punteggi sono calcolati all'interno dei gruppi di settore. Il fattore slancio è determinato dal rendimento totale corretto per il rischio delle azioni nei periodi storici.
La performance storica non è un’indicazione della performance futura e qualsiasi investimento può perdere di valore. Non è possibile investire direttamente in un indice.
Sebbene uno o due mesi non garantiscano un cambiamento di tendenza, nel lungo periodo ci aspettiamo che i titoli a basso rischio e di qualità superiore offrano una corsa più fluida per gli investitori.
Come discusso di recente in uno dei nostri blog, la teoria finanziaria tradizionale afferma che le azioni di qualità superiore dovrebbero sovraperformare ed essere più costose delle loro controparti di qualità inferiore. Tuttavia, siamo consapevoli del fatto che il mondo è complesso e che il mercato non è perfettamente efficiente. Pertanto nella realtà le cose possono essere diverse. Al momento possiamo osservare che in base all'esperienza del “Junk Rally” discusso sopra, i titoli di elevata qualità vengono scambiati a multipli relativamente bassi.
Considerando l'indice WisdomTree Global Quality Dividend Growth come un proxy per i titoli di qualità, il rapporto stimato prezzo/utili (P/E) è attualmente vicino al minimo storico. L'indice era scambiato a premio rispetto al benchmark, e ora viene scambiato con uno sconto di -2,5 (rapporto stimato prezzo/utili (P/E) di 17,5 per l'indice Quality rispetto a 20 per l'MSCI World), avendo recentemente raggiunto -4.
Sulla base del Trailing PE (il rapporto prezzo/utili basato sui dati finanziari dei 12 mesi più recenti), la storia peggiora ulteriormente. Uscendo dalla pandemia globale, in cui le società con bilanci più deboli hanno molto probabilmente sofferto in modo sproporzionato, il rinnovato ottimismo degli investitori potrebbe aver sostenuto i prezzi delle azioni di qualità inferiore mentre si torna a un ambiente di crescita economica globale. Le società di qualità inferiore hanno goduto di un vantaggio, riducendo così il premio di valutazione che le azioni di elevata qualità hanno tradizionalmente imposto sul mercato più ampio. Ciò è particolarmente evidente in questi guadagni finali di 12 milioni. Il Trailing P/E alla fine di luglio è stato di 20,6 per l'indice Quality contro il 26,8 per l'MSCI World.
Figura 2: Forward e Trailing P/E degli indici di crescita dei dividendi WisdomTree Global e US Quality negli ultimi cinque anni
Fonte: WisdomTree, FactSet. Al 31/07/2021.
La performance storica non è un’indicazione della performance futura e qualsiasi investimento può perdere di valore. Non è possibile investire direttamente in un indice.
Nel caso di azioni statunitensi, utilizzando l'indice di crescita dei dividendi WisdomTree US Quality, la storia si ripete. Sebbene l'indice non sia mai stato scambiato a un premio sostanziale rispetto all'S&P 500 su base Forward P/E, lo sconto osservato negli ultimi mesi è notevolmente più profondo, con un livello attuale a -4,5 (17,7 Forward P/E per l'indice di qualità contro 22,2 per l'S&P 500).
Conclusioni
Nel complesso, tutti i punti convergono verso la qualità:
- il Junk Rally potrebbe raggiungere la fine, poiché l'S&P 500 è più che raddoppiato dal suo minimo di marzo 2020 e la variante delta mette un po' di stress sulla ripresa economica;
- le azioni di elevata qualità vengono scambiate con uno sconto rispetto al mercato, ma anche rispetto alle azioni di bassa qualità, il che non è lo stato normale delle cose;
- i flussi nei flussi verso gli Exchange Traded Fund (ETF - fondi indicizzati quotati) hanno iniziato ad allontanarsi dal valore e verso strategie orientate alla qualità, ma ogni possibile transizione è ancora agli inizi.
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