La recessione potrebbe essere una falsa pista per un mercato alimentato da un superciclo
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Anche se le materie prime hanno sovraperformato la maggior parte delle principali asset class dall’inizio dell’anno a oggi1, la pressione dovuta all’aumento dei tassi di interesse, a un dollaro USA forte e ai timori che molte grandi economie precipitino in recessione ha provocato un ribasso che si protrae dall’estate del 2022. Nel nostro Market Outlook abbiamo sostenuto che le attuali pressioni negative del ciclo economico saranno probabilmente temporanee e cederanno il passo alle forze maggiori che alimentano la domanda di materie prime e limitano la loro offerta.
Storicamente le materie prime sono un’asset class ciclica, che in genere scende quando il ciclo economico diventa negativo, ma anche la storia dimostra che, se i fondamentali sono favorevoli, i prezzi delle materie prime possono continuare a salire molto tempo dopo che un ciclo economico è cambiato. Gli shock del prezzo del petrolio negli anni settanta e ottanta ne sono un esempio emblematico. Pur trattandosi di cicli insoliti, oggi stiamo probabilmente assistendo a un’altra crisi dei prezzi dell’energia.
Gli shock dei prezzi dell’energia continuano
Da quando abbiamo pubblicato il nostro Market Outlook, l’OPEC+ (Organizzazione dei paesi esportatori di petrolio e paesi partner) ha annunciato un grande taglio alla produzione petrolifera, pari a 2 milioni di barili al giorno, a partire dal novembre 2022. Come avevamo previsto in tale pubblicazione, dopo l’estate l’OPEC+ ha reagito alla debolezza dei prezzi del petrolio e ha tentato di aumentare al di sopra dei 90 USD/barile i prezzi del Brent (che erano scesi a 84 USD/barile il 26 settembre 2022, poco più di una settimana prima della decisione dell’OPEC). Pur riuscendo a mantenere con successo i prezzi al di sopra dei 90 USD/barile dopo tale decisione, l’OPEC ha creato i presupposti per nuovi tagli tracciando un quadro pessimistico in merito alle previsioni sulla domanda (fornendo al gruppo un pretesto per intervenire di nuovo sul mercato). Nel frattempo, la guerra in Ucraina non mostra segni incoraggianti e le forniture di gas naturale importate in Europa dalla Russia si sono ridotte ai minimi termini; l’Unione europea ha adottato vari provvedimenti per cercare di ammortizzare lo shock, ma molte delle sue proposte ci trovano scettici: per esempio, l’introduzione di un tetto ai prezzi delle importazioni di gas naturale rischia di non far altro che “dirottare” il gas naturale verso altri paesi e aggravare la carenza energetica per l’UE. L’interferenza con i benchmark dei prezzi, come il Title Transfer Facility (TTF), potrebbe mandare segnali sbagliati in merito alla determinazione dei prezzi e causare un consumo eccessivo di energia e, di conseguenza, ulteriori carenze2.
Le carenze di approvvigionamento delle materie prime non riguardano soltanto l’energia
L’aumento combinato dei prezzi energetici e dei tassi di interesse ha spinto molte fonderie di metalli a chiudere l’attività e i prezzi elevati dei fertilizzanti (prodotto petrolchimico) stanno riducendo le rese dei raccolti.
Esaminando l’intero spettro delle materie prime, si nota che hanno tutte livelli di scorte inferiori alla norma.
Fonte: WisdomTree, Bloomberg. Dati riferiti al 30 settembre 2022. Dati sulle scorte agricole riportati dal Dipartimento dell’Agricoltura degli Stati Uniti (USDA). Dati sulle scorte di energia negli USA riportati dal Dipartimento dell’Energia degli Stati Uniti. Le scorte dei metalli industriali si riferiscono alle scorte di borsa sommando quelle riportate dal London Metals Exchange, dallo Shanghai Futures Exchange e dal Chicago Mercantile Exchange. In relazione all’andamento dei prezzi, sono stati utilizzati i primi contratti future generici su materie prime nel Bloomberg Commodity Index.
La prestazione storica non è un’indicazione della prestazione futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
L’offerta di metalli di base è particolarmente bassa
Esaminando la tabella precedente, risulta che le scorte dei metalli di base sono sensibilmente inferiori alle rispettive medie degli ultimi cinque anni, ma questi metalli hanno registrato le maggiori diminuzioni di prezzo rispetto a tutti i sottosettori delle materie prime. I mercati stanno prezzando l’indebolimento della domanda causata da un rallentamento economico, ma la domanda non si è ancora indebolita. D’altra parte, l’offerta sta calando rapidamente.
Consideriamo l’esempio del rame. In base alla prima previsione dell’International Copper Study Group (ICSG) formulata nell’ottobre 2021 e relativa al bilancio previsionale del 2022 del rame (differenza tra la domanda e l’offerta), si preventivava un’eccedenza ragguardevole di 328.000 tonnellate. La sua previsione più recente (effettuata il 19 ottobre 2022) indica un deficit di 328.000 tonnellate nel 2022. Stando alle revisioni storiche, le previsioni per il 2023 danno per probabile un ritocco verso il basso dell’eccedenza.
Le previsioni iniziali presupponevano tendenzialmente che nella produzione non ci sarebbero state perturbazioni che invece, come abbiamo osservato quest’anno, possono essere molto consistenti.
Fonte: WisdomTree, International Copper Study Group (ICSG). La previsione più recente dell’ICSG è stata formulata il 19 ottobre 2022.
Le previsioni non sono indicative dei risultati futuri e qualsiasi investimento è soggetto a rischi e incertezze
La decelerazione economica della Cina è contrastata dal sostegno politico
Le politiche cinesi all’insegna della strategia “Covid zero” hanno rallentato la crescita economica e, di conseguenza, la domanda di materie prime nel paese, fatto rilevante perché la Cina ne è il maggior consumatore mondiale. Tuttavia, la sua banca centrale ha allentato la propria politica e il presidente Xi ha richiesto un “grande sforzo” per aumentare la spesa per le infrastrutture (e dato carta bianca ai governi locali per aumentare il finanziamento del debito a sostegno di questi progetti).
Tuttavia, il futuro corso della politica cinese diverrà più chiaro dopo la stesura di questo articolo; Mentre scriviamo (21 ottobre 2022), è ancora in corso il 20° congresso nazionale del Partito comunista cinese, che si concluderà nei prossimi giorni. Xi Jinping si appresta a ottenere il suo terzo mandato quinquennale alla guida della nazione; ci aspettiamo che la sicurezza nazionale assuma un ruolo più importante rispetto all’economia tra le priorità politiche.
Il superciclo delle materie prime
È probabile che una transizione energetica e una rivitalizzazione della spesa per le infrastrutture a livello globale spingeranno molto più in alto la domanda di materie prime negli anni a venire. Tuttavia, oggi stiamo assistendo alla fase discendente di un ciclo economico; sebbene molti mercati delle materie prime siano visibilmente in contrazione, non ne stanno prezzando a sufficienza la penuria. Sia l’Inflation Reduction Act (legge sulla riduzione dell'inflazione) negli Stati Uniti che l’Infrastructure Bill (disegno di legge sulle infrastrutture) rappresentano venti favorevoli gagliardi per la domanda di materie prime. In Europa l’interesse precipuo ad affrancarsi dalla dipendenza energetica dalla Russia sta rendendo ancora più urgente la transizione energetica, spingendoci a prevedere un’accelerazione dei piani afferenti alle relative infrastrutture.
Conclusioni
In apparenza, le economie che entrano in recessione non ispirano grande fiducia in un rimbalzo delle materie prime. Tuttavia, la storia insegna che un rallentamento economico, unitamente ad un’elevata inflazione, si associa ad un buon andamento delle materie prime e dell’oro. Lo shock dei prezzi dell’energia ha innescato un circolo vizioso di contrazione dell’offerta di metalli, fertilizzanti e altre materie prime ad alta intensità energetica. Il superciclo guidato dalla transizione energetica e dalle infrastrutture resta in gioco, anche se attualmente sono i fenomeni del ciclo economico di breve durata a ispirare i titoli dei giornali. Man mano che usciamo da questa fase del ciclo economico, potremmo trovare mercati delle materie prime straordinariamente tesi.
Fonti
1 Performance rispetto all’inizio dell’anno (dal 31/12/2021 al 21/10/2022) di Bloomberg Commodity Index, 13,75%; S&P 500, -22,10 &; Bloomberg Global Agg Sovereign, -27,99%; FTSE EPRA NAREIT, -31,04%. Fonte: dati Bloomberg espressi sotto forma di rendimenti totali
2 Commission makes additional proposals to fight high energy prices and ensure security of supply, 18 ottobre 2022.
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