Come adottare strategie su materie prime diversificate nelle allocazioni del portafoglio
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Spesso è facile pensare di investire in uno solo dei diversi elementi costitutivi di un portafoglio o in un’unica asset class. Questa è una possibilità importante, ma rischia di farci perdere di vista una verità fondamentale che riguarda la stragrande maggioranza dei portafogli degli investitori: nella maggior parte dei casi questi portafogli non sono costituiti esclusivamente da azioni, obbligazioni o commodity, ma rappresentano una combinazione diversificata di questi titoli, includendo talvolta anche più di un’asset class.
Le commodity hanno registrato una sottoperformance rispetto alle asset class tradizionali
Ora la percezione umana si concentra spesso sulla concorrenza e sul confronto: ciò si nota soprattutto nelle decisioni che riguardano il portafoglio. Tendenzialmente è molto facile discutere di asset class che hanno ottenuto risultati particolarmente positivi, è molto difficile discutere di asset class che hanno registrato una sottoperformance ed è quasi impossibile discutere di asset class che hanno generato rendimenti negativi per periodi prolungati.
Non c’è niente che possa sostituire le allocazioni sulle materie prime diversificate (broad commodities)
Vorremmo inoltre soffermarci su questo punto per esprimere una nota critica, poiché abbiamo discusso con gli investitori sia di azioni correlate alle commodity sia di managed futures. A volte queste allocazioni possono concorrere per la parte del portafoglio potenzialmente adatta alle commodity. Tuttavia1:
- le azioni correlate alle commodity sono tendenzialmente più sensibili ai grandi mercati azionari rispetto agli investimenti puri in commodity diversificate. Inoltre le imprese realizzano profitti su cui influiscono fattori diversi dal semplice andamento dei prezzi delle materie prime;
- gli investimenti in managed futures, a seconda del modo in cui sono strutturati, potrebbero dipendere maggiormente dal gestore o, quanto meno, dall’approccio algoritmico che seleziona e pondera le esposizioni. Alcuni di questi approcci possono vendere o acquistare ma, ancora una volta, gestire adeguatamente questo processo non è semplice e il profilo di rendimento potrebbe rivelarsi assai diverso da quello derivante dalle sole fluttuazioni dei prezzi delle materie prime.
Correlazione: l’elemento costitutivo fondamentale per una diversificazione efficace
Se si prende in considerazione solo la performance relativa, tuttavia, si rischia una grave svista. Nell’ambito di un portafoglio, uno degli elementi più importanti è costituito dal modo in cui le sue diverse parti o asset class si muovono le une rispetto alle altre.
Se ammettiamo di non conoscere in anticipo la direzione o il comportamento del mercato, possedere un portafoglio di attivi con una correlazione tendenzialmente ridotta potrebbe essere molto utile, poiché costituirebbe un modo per diminuire la volatilità complessiva dell’esperienza d’investimento. La figura 1 mostra alcuni importanti motivi per cui le commodity possono servire allo scopo:
- nel periodo considerato il Bloomberg Commodity Index aveva una correlazione di 0,47 rispetto all’MSCI ACWI Index e una correlazione pari a 0,34 rispetto al Bloomberg Barclays Global Aggregate Index. Questi dati indicano il potenziale di riduzione del profilo di volatilità di cui dispongono le commodity quando vengono aggiunte a queste asset class tradizionali;
- è ancora più interessante considerare le correlazioni dei segmenti del Bloomberg Commodity Index sia nei confronti dell’MSCI ACWI Index che del Bloomberg Barclays Global Aggregate Index. Nei confronti delle azioni, per esempio, il bestiame presentava tendenzialmente i valori più bassi e i metalli industriali registravano i valori più elevati mentre, rispetto ai titoli a reddito fisso, i metalli preziosi registravano la correlazione più alta;
- se si potesse prevedere con precisione il segmento del Bloomberg Commodity Index che ha registrato la performance più elevata, sarebbe ragionevole effettuare un’allocazione in questa direzione; dato che questa previsione è particolarmente impegnativa, è qui che si rivela uno dei punti di forza di un’allocazione sulle materie prime diversificate. Prendendo come esempio l’Energia, possiamo notare che ha registrato la massima correlazione dei rendimenti con i Metalli industriali (0,35), aspetto sensato essendo improbabile che le dinamiche influenti sui prezzi nel settore energetico incidano allo stesso modo sulle dinamiche di altri settori.
Figura 1: quantificazione degli elementi costitutivi delle correlazioni per un’allocazione su commodity diversificate
Fonte: Bloomberg, 31 gennaio 1999 - 31 marzo 2019. Non si può investire direttamente in un indice.
La prestazione storica non è un’indicazione della prestazione futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
L’aggiunta di un’esposizione alle materie prime diversificate ha contribuito ai rendimenti corretti per il rischio?
Il problema di un termine come “correlazione” è che può essere esaltante, ma in assenza di un contesto statistico può sembrare astratto. Pertanto non c’è niente di meglio di un test diretto per esaminare un determinato portafoglio costituito da azioni e obbligazioni e vedere se l’aggiunta di un’esposizione alle materie prime diversificate sia stata utile, quantificandola in base al miglioramento dei rendimenti corretti per il rischio.
Nella figura 2:
- il portafoglio “Base” è ripartito tra l’MSCI World Index (60%) e il Bloomberg Barclays US Aggregate Index (40%), che vanta uno storico di rendimenti di più lunga data rispetto al Bloomberg Barclays Global Aggregate Index;
- il portafoglio “Base + Commodities” è ripartito tra l’MSCI World Index (55%), il Bloomberg Barclays US Aggregate Index (35%) e il Bloomberg Commodity Index (10%). Questo non è certo l’unico metodo per integrare materie prime in un portafoglio, ma l’abbiamo scelto a scopo illustrativo e abbiamo trasferito nell’allocazione il 5% di ciascuna delle altre asset class.
L’indice di Sharpe ci consente di esaminare il rendimento superiore al tasso privo di rischio per unità di deviazione standard nel corso di ciascun periodo. Un indice di Sharpe più alto indica un maggior rendimento corretto per il rischio. Ai fini del calcolo viene adottato il tasso privo di rischio in base all’ICE BofA ML 3-Month Treasury Bill Index.
Figura 2: confronto degli indici di Sharpe per allocazioni diverse
Fonte: Bloomberg, martedì 31 gennaio 1978 - 31 marzo 2019. Il periodo precedente alla crisi finanziaria globale del 2008-2009 va dal 31 gennaio 1978 al 31 dicembre 2007. Il periodo successivo alla crisi finanziaria globale del 2008-2009 va dal 31 dicembre 2008 al 31 marzo 2019. Sono inclusi dati sottoposti a test retrospettivi. L’MSCI World Index ha iniziato i calcoli effettivi il 31 marzo 1986. Il Bloomberg Commodity Index ha iniziato i calcoli effettivi il 14 luglio 1998. Il Bloomberg Barclays US Aggregate Index ha iniziato i calcoli effettivi il 1° gennaio 1986. Il Bloomberg Commodity Index ha iniziato i calcoli effettivi il 14 luglio 1998. Non si può investire direttamente in un indice.
La prestazione storica non è un’indicazione della prestazione futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
Quale peso occorre assegnare al periodo successivo alla crisi finanziaria globale del 2008-2009?
Ci poniamo questa domanda perché conosciamo alcuni dettagli essenziali sui provvedimenti adottati dalle banche centrali per reagire alla crisi finanziaria globale del 2008-2009. Il quantitative easing e l’abbassamento dei tassi di interesse ha inciso sui rendimenti delle asset class tradizionali, determinando un loro aumento. Tuttavia l’incremento dell’inflazione, un fattore che dovrebbe contribuire alla crescita dei rendimenti delle commodity, non si è ancora fatto sentire.
- Durante l’intero periodo analizzato nella figura 2 possiamo osservare che gli indici di Sharpe del portafoglio Base e del portafoglio Base + Commodities sono pressoché identici. L’aggiunta delle materie prime ha comportato una deviazione standard più bassa dello 0,3% all’anno (9,4% per il portafoglio Base e 9,1% per il portafoglio Base + Commodities).
- Nel corso del periodo precedente alla crisi finanziaria globale del 2008-2009, il portafoglio Base + Commodities ha effettivamente sovraperformato quello Base, stando all’indice di Sharpe, e ciò è dovuto sia a un maggior rendimento sia a una minore deviazione standard.
- Nel periodo successivo alla crisi finanziaria globale del 2008-2009, il portafoglio Base ha registrato un indice di Sharpe più alto rispetto al portafoglio Base + Commodities. Il motivo principale è dato dal fatto che, in quel periodo, il Bloomberg Commodity Index ha avuto un rendimento negativo, mentre gli altri due indici hanno realizzato ottime prestazioni.
A cosa pensano oggi gli investitori quando valutano le strategie sulle materie prime diversificate? Il periodo successivo alla crisi del 2008-2009 è il ricordo più recente e, considerando gli ottimi risultati ottenuti dalle altre asset class, sta di fatto che per alcuni è difficile credere che l’integrazione delle materie prime diversificate possa risultare utile. Tuttavia, è possibile che sia proprio questo il momento di prenderla in considerazione poiché, come spesso avviene, il decennio che segue rispecchia di rado quello precedente in termini di rendimenti delle varie asset class.
Fonte
1 Punti dell’elenco: “Understanding Investing: Commodities.” PIMCO. 2017.
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