Perchè siamo ancora ottimisti sulle società cinesi del settore internet
I recenti commenti relativi ad Ant Group e alle norme antitrust che incideranno sulle aziende cinesi si concentrano per lo più su intrighi di partito e chiacchiere di palazzo;
pur essendo interessante, questo tipo di commenti non ci aiuta a comprendere il sistema economico cinese in generale né ci prepara alle dinamiche competitive future tra Stati Uniti e Cina.
Esaminiamo due sequenze temporali: una riguardante il rinvio dell’offerta pubblica iniziale (IPO, initial public offering)1 di Ant Group, l’altra relativa all’origine delle norme antitrust.
SEQUENZA TEMPORALE 1: IL RINVIO DELL’IPO DI ANT
13 giugno 2020:
Qifan Huang, ex sindaco di Chongqing, tiene un discorso sul tema “Caratteristiche della tecnofinanza e percorso di sviluppo nell’ambito del 5G”.
Huang ha accordato la sua approvazione a due aziende, cresciute all’interno di Ant Group, che erogano prestiti su Internet e, col passare del tempo, Chogqing è divenuta il centro di questo genere di prestiti, con una quota di mercato nazionale del 60%.
All’inizio le autorità di vigilanza erano incerte sui limiti da applicare alla leva finanziaria2 nel settore della tecnofinanza e Huang ha parlato, senza nominarlo esplicitamente, di un ente che utilizza una coefficiente di leva pari a 100:1. Ciò ha destato improvvisamente preoccupazione.
La People’s Bank of China (PBOC) non prevedeva una sorveglianza a livello normativo perché Ant Group non era regolamentata in quanto impresa finanziaria, ma ha dichiarato che un coefficiente di leva finanziaria pari a 100:1 era eccessivo e doveva essere ridotto.
L’autorità di sorveglianza bancaria cinese ha affermato che l'ente utilizzava una leva di 2–3:1 in relazione ai propri prestiti bancari, rientrando nei limiti della legge vigente.
L’autorità cinese di regolamentazione dei valori mobiliari ha dichiarato che l’ente si avvaleva di asset-backed securities3 (ABS) sul mercato dei capitali per reperire questi ultimi, avvicinando di conseguenza il coefficiente di leva finanziaria a 30–50:1, ma la legge cinese non contempla un limite per tale coefficiente in relazione agli ABS.
24 ottobre 2020:
discorso di Jack Ma.
Jack Ma, cofondatore ed ex presidente esecutivo di Alibaba Group, ha tenuto un discorso in cui ha affermato che le banche cinesi “hanno erogato incessantemente prestiti ad aziende che non avevano bisogno di soldi” e che c’è “conflitto tra l’innovazione finanziaria e la regolamentazione cinese.”
I media sociali nazionali hanno evidenziato la sua audacia nel criticare le autorità di vigilanza, ma il sentiment è bruscamente cambiato in favore dell’idea che Ant Group stesse approfittando delle falle normative, avvalendosi a suo piacimento di una leva finanziaria elevatissima.
2 novembre 2020:
le autorità di vigilanza parlano con i vertici di Ant Group e vengono proposte e sottoposte a consultazioni nuove norme in materia di microprestiti su Internet.
Quattro tra le principali autorità di regolamentazione finanziaria4 hanno avuto un colloquio con Jack Ma, l’azionista di controllo di Ant Group, con il presidente esecutivo Eric Jing e il CEO Simon Hu. Due di esse, ossia PBOC e la Commissione cinese di regolamentazione bancaria e assicurativa (CBIRC - China Banking and Insurance Regulatory Commission), hanno emanato un nuovo regolamento in materia di microprestiti su Internet.
3 novembre 2020:
le sospensioni delle IPO vengono inizialmente programmate per il 5 novembre.
Adducendo a motivazione “aspetti significativi quali i mutamenti dell’ambiente normativo della tecnofinanza” che “potrebbero determinare il mancato soddisfacimento, da parte della vostra azienda, delle condizioni per la quotazione e dei requisiti di divulgazione delle informazioni”, la Shanghai Stock Exchange ha deciso di sospendere la quotazione di Ant sullo Science and Technology Innovation Board, noto anche come STAR Market (la versione cinese del Nasdaq).
Poco tempo dopo, Ant Group ha dichiarato che sarebbe stata sospesa anche la quotazione dei suoi titoli sulla Borsa di Hong Kong.
9 novembre 2020:
Pfizer e BioNTech annunciano un vaccino efficace contro il COVID-19.
Il mercato ha reagito repentinamente alla notizia, determinando una rotazione dai titoli esposti alla crescita globale5 dello spazio tecnologico a settori economici come l’energia e i titoli finanziari.
10 novembre 2020:
vengono proposti e sottoposti a consultazione orientamenti sulle norme antitrust in merito alla piattaforma Internet.
L’amministrazione statale cinese per la regolamentazione del mercato ha annunciato la fase consultiva per le norme sugli orientamenti antitrust per le società di piattaforma.
Quest'organo è stato istituito ufficialmente il 10 aprile 2018.
SEQUENZA TEMPORALE 2:
L'ORIGINE DELLE NORME CINESI ANTITRUST
1° agosto 2008:
entra in vigore la legge cinese antitrust (Legge antimonopolio).
Marzo 2016:
vengono proposti e sottoposti a consultazione orientamenti sulle norme antitrust in merito al settore automobilistico.
Marzo 2017:
vengono proposti e sottoposti a consultazione orientamenti sulle norme antitrust in materia di proprietà intellettuale.
16 novembre 2018:
per celebrare il decimo anniversario dell’approvazione della Legge antimonopolio, la Corte suprema cinese pubblica le 10 cause più significative.
Gennaio 2019: vengono ultimati gli orientamenti sulle norme antitrust relative al settore automobilistico. Agosto 2020:
vengono ultimati gli orientamenti sulle norme antitrust relative alla proprietà intellettuale.
10 novembre 2020:
vengono proposti e sottoposti a consultazione orientamenti sulle norme antitrust in merito alla piattaforma Internet.
Vien voglia di credere che Jack Ma abbia “scoperchiato” segreti politici torbidi e sia stato punito, ma in genere i regolamenti cinesi seguono una lunga trafila della durata di 3-5 anni.
Dalla nostra recente conversazione radiofonica con il professor Nan Li per il podcast Behind the Markets sono emersi dettagli sul motivo per cui le autorità governative di vigilanza, il mondo accademico e il pubblico auspicavano in linea di massima una regolamentazione nei confronti di Ant Group ben prima che la sua IPO venisse sospesa.
I consumi cinesi sono storicamente finanziati dai risparmi: i miei genitori non hanno mai posseduto carte di credito né acceso un mutuo perché non esisteva l’accesso a strumenti di questo tipo.
Negli ultimi 15 anni la Cina si è “convertita” al consumo basato sul credito; Ant Group si è proposta al mercato avvalendosi dei suoi straordinari big data proprietari nei confronti di piccole imprese per erogare credito a quei titolari che non ottengono finanziamenti dalle banche statali, il che è visto in genere positivamente dal pubblico, che lo considera un aiuto.
Tuttavia, l’80% dei prestiti di Ant Group è destinato ai consumi, fornendo credito al consumo come una società di carte di credito, senza essere regolamentata come un intermediario finanziario, e facendo solitamente presa sul pubblico durante lo shopping online con un credito istantaneo a tassi di interesse elevati. Questa parte dell’attività di Ant si potrebbe definire “prestito rapace”.
Secondo noi, lo scenario più probabile è questo: Ant sapeva che la regolamentazione dei microprestiti su Internet era imminente, ma ha deciso di negoziare in pubblico; difatti Jack Ma di Alibaba è sempre stato più incline a perorare la sua causa pubblicamente, mentre Ma Huateng di Tencent è noto per la sua reticenza.
Una quotazione pubblica avrebbe favorito la posizione di Ant nelle trattative, perché nessuno è interessato a sconvolgere il mercato. La sospensione dell’IPO, invece, l’ha danneggiata comportando un calo delle valutazioni, ma non avrebbe inciso più di tanto sui fondamentali di Alibaba (che conta Ant Group tra le sue affiliate), poiché la sua attività è molto più diversificata rispetto a quella di Ant Group.
Secondo il professor Li, Ant Group ha buone probabilità di essere riammessa alla quotazione pubblica fra 6-12 mesi, come azienda finanziaria soggetta a regolamentazioni in materia di pratiche di leva finanziaria e di prestito sul mercato principale delle azioni di classe A, anziché essere quotata come azienda tecnologica sullo STAR Market. Ant ha una piccola (ma non nulla) possibilità di essere nuovamente quotata prima che le norme relative alla piattaforma Internet e quelle relative ai prestiti su Internet (che in entrambi i casi stanno attraversando la fase consultiva), entrino in vigore, cosa che di norma richiede tre anni.
Analogamente, è probabile che anche le principali società di piattaforma cinesi sapessero con molti mesi di anticipo che le norme antitrust sarebbero apparse all’orizzonte; eppure non le considerano una grave minaccia per le loro attività, e questo per due motivi.
In primo luogo, negli ultimi anni sono state intentate poche cause legali in materia di antitrust nei confronti di società di piattaforma, dal momento che la prima legge cinese antitrust è stata approvata nel 2008.
Secondariamente, in base all'opinione prevalente presso le autorità di vigilanza cinesi, sembra che le cause antitrust non siano molto efficaci, considerando come vengono applicate le pertinenti leggi negli Stati Uniti da più di un secolo.
Si ritiene che incoraggiare la concorrenza sia un modo migliore per combattere i monopoli: il mondo degli affari è un ambiente competitivo. Riteniamo che le imprese tecnologiche cinesi offrano opportunità di crescita in grado di concorrere con il potenziale di crescita delle loro omologhe statunitensi, se non di superarlo; difatti in Cina potrebbe accadere qualsiasi cosa, poiché le strategie decise a porte chiuse dalla politica “scattano” per colpire persone e imprese all’improvviso e inaspettatamente. Il fatto di avere una procedura legale ben collaudata è uno dei punti di forza dell’ambiente commerciale statunitense; per i titoli cinesi o quelli dei mercati emergenti lo sconto di valutazione del rischio politico è più elevato proprio per questo motivo.
Ci sarà sempre un rischio normativo in quest’ambito, ma finora la Cina ha incoraggiato la concorrenza anziché cercare di “forzare” dei crolli attraverso le cause in materia di antitrust.
1 Offerta pubblica iniziale: la prima vendita al pubblico di titoli emessi da una società privata.
2 Leva finanziaria: è l’attivo totale diviso per il capitale proprio. Più essa è elevata, maggiore è il ricorso al prestito per finanziare acquisti di attività: la leva può tendere a migliorare ulteriormente una performance positiva e a peggiorarne una negativa.
3 Asset-backed security: titolo obbligazionario il cui valore o i cui flussi di cassa dipendono dal valore di un altro attivo (ad esempio un prestito, un contratto di leasing o un credito).
4 People’s Bank of China (PBOC), China Banking and Insurance Regulatory Commission (CBIRC), Commissione cinese di regolamentazione degli strumenti finanziari (CSRC - China Securities Regulatory Commission) e State Administration of Foreign Exchange (SAFE, agenzia amministrativa con il compito di redigere norme e regolamenti che disciplinano le attività di mercato dei cambi).
5 Crescita: è caratterizzata da livelli più elevati dei dividendi o degli utili in relazione ai fondamentali.
I prezzi sono più alti perché i risparmiatori sono disposti a investire di più, dal momento che prevedono un miglioramento futuro per i fondamentali.