Cosa fare nella fase avanzata del ciclo economico? Occhio alle commodity!
Dal punto di vista dei mercati azionari, il primo trimestre del 2019 si è rivelato un boom assoluto1. Occorre risalire al terzo trimestre del 2010 per trovare una performance migliore per l’MSCI World Index, che ha realizzato un rendimento del 12,5%. Ora, la performance dell’MSCI World Index è buona se lo è anche quella del mercato azionario statunitense: bisogna tornare al terzo trimestre del 2009 per rintracciare un andamento trimestrale migliore per l’indice S&P 500 (13,5%).
A fronte di questa considerazione, viene spontaneo pensare che i mercati azionari continueranno a correre e che il rally proseguirà, ma pensiamo che, stando alla percezione generale, questo sia il tipico comportamento da “fase avanzata di un ciclo economico” e che, per l’economia statunitense, la prossima recessione sia solo una questione di tempo.
È passato molto tempo...
Secondo il National Bureau of Economic Research (NBER), dal 1945 ad oggi negli Stati Uniti si sono succeduti 11 cicli economici. Le cinque fasi di espansione più lunghe sono state le seguenti2:
- marzo 1991 - marzo 2001, 120 mesi;
- febbraio 1961 - dicembre 1969, 106 mesi;
- novembre 1982 - luglio 1990, 92 mesi;
- novembre 2001 - dicembre 2007, 73 mesi;
- marzo 1975 - gennaio 1980, 58 mesi.
Nel periodo attuale stiamo assistendo a un’espansione economica che si protrae da 118 mesi (da giugno 2009 ad aprile 2019) e che, stando a tutte le indicazioni di cui oggi possiamo disporre, fra un paio di mesi diverrà l’espansione economica più lunga da quando si registrano questi dati.
Segnali che preannunciano la fase avanzata del ciclo economico
Il 22 marzo 2019, in base ai valori di chiusura, il T-Bill statunitense a 3 mesi ha registrato un rendimento superiore a quello dello US Treasury Note a 10 anni3. Questo non accadeva dall’agosto 2007 e corrisponde alle scadenze più lunghe della curva dei rendimenti del Tesoro USA, con la prospettiva di un rallentamento futuro della crescita economica dopo l’aumento dei tassi di interesse da parte della US Federal Reserve.
Si tratta di un evento che, in passato, precedeva tendenzialmente una recessione economica. Indipendentemente dal fatto che la gente preferisca tener d’occhio lo spread a 2 o a 10 anni o altre varianti, è percezione comune che gli Stati Uniti si trovino nella fase avanzata del ciclo economico e che potrà verificarsi una recessione nel corso dei prossimi anni.
La US Federal Reserve ha aumentato i tassi di 9 volte dal dicembre 2015 ad oggi
Il tasso dei Federal Fund è passato da un range di 0-25 punti base ad un range tra il 2,25% e il 2,50% nel periodo compreso tra il 18 dicembre 2015 e il 20 dicembre 2019 . Storicamente, la US Federal Reserve (Fed) interviene sui tassi per tenere sotto controllo i rischi di un aumento della disoccupazione e dell’inflazione. La fine di un ciclo caratterizzato dall’aumento dei tassi tende a coincidere con la fase avanzata dei cicli economici, con la Fed che comincia a riscontrare potenziali debolezze cui non è possibile far fronte con ulteriori aumenti.
Le figure 1a e 1b mostrano che i prezzi delle materie prime diversificate hanno un andamento tendenzialmente positivo nei periodi in cui la Fed aumenta i tassi. A nostro avviso, ciò si addice alla natura dei prezzi delle materie prime, che registrano performance migliori nelle fasi avanzate poiché la politica monetaria sta reagendo ai rischi crescenti di inflazione.
La politica della Fed ha evidenziato una correlazione con l’andamento dei prezzi delle materie prime
Figura 1a: tasso di interesse (politica relativa ai Fed Funds)
Figura 2a: Performance su base annua dell’indice S&P GSCI (prezzo spot) nel corso di diversi cicli del tasso di interesse Fed
Fonte per entrambi i grafici: Bloomberg, dal 31 dicembre 1970 al 28 febbraio 2019. Sono inclusi dati sottoposti a test retrospettivi. L’indice S&P GSCI ha iniziato i calcoli effettivi l’11 aprile 1991. Non è possibile investire direttamente in un indice.
La prestazione storica non è un’indicazione della prestazione futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
Qual è stato l’andamento delle commodity prima delle recessioni?
Per verificare ulteriormente questa tesi, possiamo analizzare le ultime cinque recessioni note. Anche se non conosceremo mai in anticipo la data precisa di inizio di una recessione, possiamo esaminare i periodi di sei mesi, di un anno e di due anni che hanno preceduto le recessioni del passato, come nel caso delle figure 2a e 2b.
- 2 anni prima: l’indice S&P GSCI, su base annua, ha registrato rendimenti positivi in ciascuno dei cinque periodi di 2 anni che hanno preceduto le recessioni. Sembra che questo comportamento sia stato il più coerente che abbiamo riscontrato e si è rivelato valido anche per il Bloomberg Commodity Index (cfr. figura 2b).
- Un anno prima: sia l’indice S&P GSCI (figura 2a) che il Bloomberg Commodity Index (figura 2b) hanno realizzato rendimenti positivi nei periodi di un anno antecedenti alle ultime cinque recessioni, se si eccettua quello che ha preceduto la recessione cominciata nell’agosto 1981.
- 6 mesi prima: questo è risultato il periodo meno coerente tra quelli visualizzati. Nei sei mesi precedenti la recessione iniziata nell’agosto 1981, sia l’indice S&P GSCI sia il Bloomberg Commodity Index hanno avuto un rendimento negativo. Dalla figura 2a emerge che l’indice S&P GSCI ha registrato un rendimento negativo anche nei 6 mesi che hanno preceduto la recessione cominciata nell’aprile 2001, mentre nello stesso periodo la performance del Bloomberg Commodity Index (figura 2b) è stata lievemente positiva.
- Recessione iniziata nel febbraio 1980: in entrambe le figure (2a e 2b) si può notare che i periodi che hanno preceduto questa particolare recessione sono stati ottimi sia per l’indice S&P GSCI sia per il Bloomberg Commodity Index. Sappiamo che all’epoca la pressione inflazionistica era molto, molto alta e che in seguito, negli Stati Uniti, non si è più avvicinata a livelli simili.
Figura 2a: andamento dei prezzi delle commodity prima delle cinque recessioni più recenti, indice S&P GSCI
Fonti: Bloomberg, National Bureau of Economic Research. I rendimenti sono calcolati sulla base del rendimento complessivo e includono l’impatto del rollover tra diversi contratti future. Sono inclusi dati sottoposti a test retrospettivi. L’indice S&P GSCI ha iniziato i calcoli effettivi l’11 aprile 1991. Per la recessione iniziata nel febbraio 1980 si fa riferimento al periodo dal 31 gennaio 1978 al 31 gennaio 1980. Per la recessione iniziata nell’agosto 1981 si fa riferimento al periodo dal 31 luglio 1979 al 31 luglio 1981. Per la recessione iniziata nell’agosto 1990 si fa riferimento al periodo dal 31 luglio 1988 al 31 luglio 1990. Per la recessione iniziata nell’aprile 2001 si fa riferimento al periodo dal 31 marzo 1999 al 31 marzo 2001. Per la recessione iniziata nel gennaio 2008 si fa riferimento al periodo dal 31 dicembre 2005 al 31 dicembre 2007.
Non è possibile investire direttamente in un indice. La prestazione storica non è un’indicazione della prestazione futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
Figura 2b: andamento dei prezzi delle commodity prima delle cinque recessioni più recenti, Bloomberg Commodity Index
Fonti: Bloomberg, National Bureau of Economic Research. I rendimenti sono calcolati sulla base di un rendimento complessivo e includono l’impatto del rollover tra contratti. Sono inclusi dati sottoposti a test retrospettivi. Il Bloomberg Commodity Index ha iniziato i calcoli effettivi il 14 luglio 1998. Per la recessione iniziata nel febbraio 1980 si fa riferimento al periodo dal 31 gennaio 1978 al 31 gennaio 1980. Per la recessione iniziata nell’agosto 1981 si fa riferimento al periodo dal 31 luglio 1979 al 31 luglio 1981. Per la recessione iniziata nell’agosto 1990 si fa riferimento al periodo dal 31 luglio 1988 al 31 luglio 1990. Per la recessione iniziata nell’aprile 2001 si fa riferimento al periodo dal 31 marzo 1999 al 31 marzo 2001. Per la recessione iniziata nel gennaio 2008 si fa riferimento al periodo dal 31 dicembre 2005 al 31 dicembre 2007. Non è possibile investire direttamente in un indice.
La prestazione storica non è un’indicazione della prestazione futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
È ora di prendere in considerazione le materie prime diversificate?
Non è un segreto: tendenzialmente i prezzi delle commodity non registrano un andamento ugualmente positivo in tutti i periodi. Se è vero che non possono mai esserci garanzie, crediamo che il contesto attuale presenti diversi segnali tipici di un periodo in cui le materie prime possono costituire un’importante allocazione aggiuntiva per un determinato portafoglio. È interessante notare che il periodo dal 30 settembre 2007 al 30 novembre 2015 (incluso nelle figure 2a e 2b), durante il quale l’indice S&P GSCI ha registrato rendimenti medi annuali negativi, ha allontanato moltissimi investitori da questa asset class, inducendoli a preferirne altre che avevano realizzato performance migliori, come le azioni. In momenti come questi, caratterizzati dall’imminenza di una transizione strategica nella fase avanzata del ciclo economico, si consiglia di prendere di nuovo in considerazione le materie prime diversificate.
Fonte
1 Bloomberg, con dati misurati nel periodo compreso fra il 31 dicembre 2018 e il 31 marzo 2019.
2 I dati sulla recessione USA: National Bureau of Economic Research, US Business Cycle Expansions and Contractions. Nber.org/cycles.html.
3 Bloomberg.
4 Bloomberg.
Potrebbe anche interessarvi leggere…
+ Materie prime diversificate: Ha ancora senso perseguire una strategia ottimizzata?