BCE: prevenire è meglio che curare
I mercati europei sono posizionati in previsione di un nuovo allentamento questa settimana, a seguito della riunione della Banca centrale europea (BCE) che si terrà il 25 luglio. A nostro avviso, i dati macroeconomici non sono cambiati significativamente, si sono anzi stabilizzati. Sono invece cambiati, nel complesso, i commenti della BCE, di recente favorevoli ad ulteriori stimoli il prima possibile. Il cambiamento delle comunicazioni della BCE, verso una politica più accomodante, ha avuto delle ripercussioni sui mercati obbligazionari i cui i rendimenti sono scesi drasticamente.
I toni da “colomba” della BCE, oltre ai conti emersi nel corso dell’ultima riunione della Banca, ci inducono a ritenere che la prima fase dell’allentamento della politica monetaria tenderà più verso alcuni tagli ai tassi d’interesse anziché al quantitative easing (QE). In occasione dell’incontro di questo giovedì, ci aspettiamo che la BCE modifichi la sua forward guidance, riduca il tasso di deposito di 10 punti base (bp) e introduca un sistema di tassi a scaglioni per mitigare gli effetti avversi sulle banche dovuti a tassi d’interesse negativi. La BCE potrebbe anche illustrare i dettagli di un nuovo programma di QE da lanciare a settembre, nel caso in cui i dati economici peggiorassero ancora.
Le dichiarazioni della BCE a favore dell’azione in tempi brevi
Il Presidente della BCE, Mario Draghi, ha indirizzato i toni della comunicazione da parte della Banca durante il recente discorso tenuto a Sintra, in Portogallo, dichiarando che, in assenza di un miglioramento dei dati economici, sarebbe stato necessario ricorrere a nuovi stimoli. Gli ultimi commenti da parte dei funzionari della BCE, Philip Lane e Benoit Coeure, hanno rafforzato le aspettative in merito ad un allentamento della politica monetaria in tempi brevi. In occasione di un discorso alla Conferenza della Banca di Finlandia, Philip Lane - entrato nel Consiglio direttivo come capo-economista a giugno- ha osservato che i risultati d’inflazione al disotto dell’obiettivo hanno implicato per la BCE la necessità di dimostrare il proprio impegno per la stabilità dei prezzi, adottando misure in tempi relativamente più rapidi rispetto a quanto sarebbe avvenuto con risultati più vicini all’obiettivo. Benoit Coeure, in un’intervista a BFM Business il 9 luglio, ha affermato che la politica monetaria deve essere accomodante “oggi più che mai”, aggiungendo che la banca centrale potrebbe tagliare i tassi d’interesse e riprendere gli acquisti di asset netti.
I conti emersi dalla riunione della BCE sono a favore degli stimoli
I conti emersi dalla riunione della BCE nel mese di giugno hanno rivelato come la Banca centrale stia seriamente considerando l’ipotesi di un allentamento. Considerata la forte incertezza dell’economia dell’Eurozona e i rischi in essere, il consiglio direttivo è pronto a introdurre nuove misure di stimolo. I conti hanno evidenziato che i provvedimenti della BCE potrebbero assumere la forma di un ulteriore estensione e rafforzamento della forward guidance del consiglio direttivo, la ripresa degli acquisti di asset netti e l’allentamento dei tassi di politica. Fattore più importante, i membri del consiglio restano aperti all’introduzione, in futuro, di un sistema di tassi a scaglioni.
Anche se la politica della BCE di tassi d’interesse negativi ha supportato la crescita dei finanziamenti, i conti hanno rivelato che questa impalcatura potrebbe non reggere a una riduzione dei tassi ufficiali o in orizzonti temporali diversi rispetto a quelli previsti dalla forward guidance del consiglio direttivo. Fattore di rilievo, non tutti i membri del consiglio hanno ritenuto opportuna una revisione della strategia della BCE. Tuttavia, il verbale del consiglio ha sollevato l’ipotesi di considerazioni di natura più strategica per rafforzare la credibilità della politica monetaria della BCE, nell’eventualità in cui il contesto di un’inflazione troppo bassa continui a prevalere. Al contempo, è stato sottolineato che l’attenzione necessaria a garantire eventuali considerazioni di natura strategica non avrebbe interferito con l’obiettivo principale della BCE riguardante l’inflazione.
QE posticipato, salvo un nuovo peggioramento dei dati
Salvo un ulteriore collasso dell’attività economica entro settembre, il consiglio direttivo difficilmente lancerà un nuovo programma di QE. Secondo le regole attuali, il rinnovato programma di allentamento quantitativo della BCE probabilmente resterà contenuto entro il limite di 30mld EUR nei prossimi 12-18 mesi ed eviterebbe di variare i parametri del programma. Se il programma di QE fosse potenziato prevedendo una somma più cospicua con una duration più lunga, la BCE si troverebbe probabilmente ad affrontare una penuria di attivi da acquistare, in altre parole di Bund tedeschi. Ciò renderebbe necessario considerare un’eventuale modifica dei limiti dell’emittente e/o di spostarsi su asset class alternative come i prestiti bancari o, addirittura, di prendere in considerazione i titoli azionari. Mario Draghi ha già indicato che il tetto per i limiti dell’emittente potrebbe essere rialzato dall’attuale 33% al 50%.
Tuttavia, la decisione finale della Corte costituzionale federale tedesca, in merito al rialzo del limite dell’emittente dei titoli di Stato tedeschi nel programma di QE, è ancora in sospeso e prevista entro la fine dell’anno. Vista la resistenza dei membri del consiglio verso il QE e l’esigenza di evitare battaglie legali, ci aspettiamo che la riunione della BCE di questa settimana si incentri sui tagli ai tassi e sul sistema dei tassi a scaglioni piuttosto che su un rilancio del programma di allentamento quantitativo.