Ripercorrendo il 3° trimestre dei fattori azionari con WisdomTree
Dopo cinque trimestri consecutivi di performance positive, il rally dell’azionario dei mercati sviluppati ha cominciato a perdere colpi nel terzo trimestre di quest’anno. Il rally era stato trainato principalmente da un allentamento monetario senza precedenti e dall’ottimismo sui vaccini, contestualmente alla domanda repressa e, infine, agli stimoli fiscali. A partire da settembre, però, il timore che l’inflazione si mantenga più elevata per un tempo più lungo, la stagflazione1 e i potenziali rialzi dei tassi negli Stati Uniti e nel Regno Unito hanno raffreddato il sentiment nei confronti dei mercati azionari. L’equilibrio tra questi diversi temi varia da una regione all’altra, determinando differenze geografiche accentuate. I fattori ciclici hanno confermato il buon andamento in Europa, mentre quelli più difensivi hanno ottenuto risultati migliori negli Stati Uniti, dove sembra che il ciclo economico sia in una fase più avanzata.
In questa parte della Quarterly Equity Factor Review di WisdomTree2, cercheremo di far luce sull’andamento dei fattori azionari negli ultimi tre mesi e sul suo impatto sui portafogli degli investitori.
- Nel terzo trimestre Momentum è stato l’unico fattore in grado di sovraperformare nei mercati sviluppati, tallonato da Quality.
- In Europa i fattori ciclici hanno continuato a registrare buoni risultati, mentre negli Stati Uniti sono stati quelli che hanno sofferto di più.
- Tuttavia, a settembre Value ha fatto la parte del leone nelle varie regioni. Questa seconda rotazione dei fattori nel corso dell’anno si può spiegare con i dati costantemente elevati dell’inflazione, che favoriscono i titoli value e i finanziari in particolare.
In vista del T4, l’incertezza è in aumento e gli investitori hanno cominciato a rivalutare il rischio connesso a un rallentamento della crescita, all’ascesa dell’inflazione, al tapering della politica delle banche centrali e ai possibili rialzi dei tassi d’interesse. Benché la ricerca abbia dimostrato che il fattore value si destreggia bene nei periodi di aumento costante dei tassi, sembra che ciò non avvenga in prossimità di eventi di tapering: questo fenomeno si verifica di norma prima che salgano i tassi di interesse e, in tali frangenti, negli ultimi 15 anni momentum e Quality hanno ottenuto risultati migliori rispetto al value.
Le performance nel dettaglio: fattori ciclici in Europa, difensivi negli USA
Nel terzo trimestre del 2021, la ripresa azionaria si è fermata sul nascere a causa dei timori di stagflazione e di aumento dei tassi. L’MSCI World ha perso lo 0,01% dopo cinque trimestri consecutivi di performance positive (a partire dal nadir di marzo 2020); l’Europa ha aperto la strada con un aumento dello 0,7%.
Nel terzo trimestre del 2021 abbiamo osservato grandi disparità geografiche nella performance dei fattori e un’altra loro rotazione nel mese di settembre:
- • Momentum è stato l'unico fattore a sovraperformare nei mercati sviluppati, superando l'MSCI World dell'1% e l'MSCI Europe di quasi l'1,4%;
- in Europa i fattori ciclici hanno confermato i loro buoni risultati, con la sovraperformance di Value e Size a indicare che, in questa regione, il ciclo economico potrebbe trovarsi in una fase meno avanzata. Entrambi i fattori hanno inoltre beneficiato dell’ottima stagione di pubblicazione dei risultati per l’Europa;
- per contro, negli Stati Uniti i fattori ciclici sono quelli che hanno sofferto di più;
- i mercati emergenti hanno perso l’8% nel corso del trimestre, trascinati in basso dalla Cina e dal caso Evergrande. La volatilità minima (Min Volatility) e Size hanno realizzato i guadagni maggiori.
Figura 1: Sovraperformance dei fattori azionari nel T3 2021 nelle varie regioni
Fonte: WisdomTree, Bloomberg, andamento dal 30 giugno 2021 al 30 settembre 2021
La performance storica non è un’indicazione della performance futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
Tuttavia, a settembre Value ha fatto la parte del leone, con sovraperformance dell’1,1% negli USA, dell’1,2% in Europa e del 2,7% nei mercati sviluppati, determinando una seconda rotazione dei fattori nel 2021. Dopo che Value e Size hanno dominato la prima parte dell’anno, Quality ha preso il comando in primavera e in estate. Adesso Value sta tornando alla ribalta, spinto dai dati costantemente elevati dell’inflazione e dagli imminenti aumenti dei tassi, che favoriscono in particolar modo i titoli value e i finanziari.
Se ripensiamo ai primi nove mesi dell’anno, le rotazioni multiple dei fattori hanno creato un ambiente difficile per l’investimento fattoriale nei mercati sviluppati. Soltanto Quality, Size e Value hanno registrato una certa sovraperformance; nei mercati emergenti, però, i fattori hanno ottenuto risultati eccellenti e solo il Momentum ha sottoperformato, mentre nel corso del 2021 Size ha realizzato finora una sovraperformance del 18%.
Figura 2: Sovraperformance dei fattori azionari dall’inizio dell’anno
Fonte: WisdomTree, Bloomberg, andamento dal 31 dicembre 2020 al 30 settembre 2021.
La performance storica non è un’indicazione della performance futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
Fattori e taper tantrum
La Federal Reserve (Fed) e altre banche centrali in tutto il mondo hanno reagito alla pandemia molto rapidamente, con un allentamento monetario senza precedenti. Recentemente i funzionari della banca centrale negli Stati Uniti hanno manifestato la loro volontà di avviare il “tapering”, ossia la lenta soppressione degli stimoli monetari.
Dalle ricerche è emerso che fattori maggiormente ciclici, come Value e Size, sono più propensi dei fattori difensivi (come Min Volatility) a reagire positivamente agli aumenti costanti dei tassi; tuttavia, il tapering non equivale a un incremento dei tassi. Difatti, a settembre il presidente della Fed Jerome Powell ha marcato questa distinzione, affermando che “il test del lift-off [l’aumento dei tassi] sarà ben lungi dall’essere superato quando daremo inizio al tapering”.
Nella figura 3 possiamo osservare la performance ottenuta dai fattori azionari nei periodi di tapering precedenti: notiamo che Quality e Momentum sono i soli fattori ad aver registrato una sovraperformance nei sei mesi prossimi agli eventi di tapering (ossia al periodo in cui comincia il tapering, non a quello in cui viene annunciato). Nel complesso il fattore Value ha ottenuto i risultati peggiori, sottoperformando in 3 casi su 4.
Figura 3: Sovraperformance dei fattori azionari dai tre mesi precedenti ai tre mesi successivi agli eventi di tapering
Fonte: WisdomTree, Bloomberg, andamento dal 31 dicembre 2009 al 31 dicembre 2017.
La performance storica non è un’indicazione della performance futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
Le valutazioni continuano a scendere in seguito al miglioramento degli utili
Nel terzo trimestre del 2021, le valutazioni sono calate per la maggior parte dei fattori a livello globale. Value comincia a presentare rapporti prezzo/utili a una cifra, mentre prosegue la normalizzazione di Size, che all’inizio di quest’anno aveva registrato premi a due cifre.
Figura 4: Evoluzione storica dei rapporti prezzo/utili dei fattori azionari
Fonte: WisdomTree, Bloomberg dati al 30 settembre 2021.
La performance storica non è un’indicazione della performance futura e qualsiasi investimento può perdere di valore.
L’incertezza è in aumento, i mercati azionari hanno interrotto la loro scalata verso nuovi record e il tapering è alle porte. D’ora in poi, la diversificazione dei portafogli risulterà fondamentale per premunirsi contro l'aumento di volatilità e l’autocompiacimento. In tale contesto, gli investitori potrebbero trarre vantaggio dal riposizionamento in scenari nei quali fattori più difensivi o più arrotondati potrebbero andare bene, considerando che Momentum e Quality hanno storicamente ottenuto risultati migliori in prossimità degli eventi di tapering.
Le azioni globali sono rappresentate dall'MSCI World net TR Index. Le azioni statunitensi sono rappresentate dall'MSCI USA net TR Index. Le azioni europee sono rappresentate dall'MSCI Europe net TR Index. I mercati emergenti sono rappresentati dall'MSCI Emerging Markets net TR Index. Minimum Volatility (volatilità minima) è rappresentata dal relativo MSCI Min Volatility net total return Index. Quality (qualità) è rappresentata dal relativo MSCI Quality net total return index.
Momentum è rappresentato dal relativo MSCI Momentum net total return index. High Dividend (alto dividendo) è rappresentato dal relativo MSCI High Dividend net total return index. Size (dimensione) è rappresentata dal relativo MSCI Small Cap net total return index. Value (valore) è rappresentato dal relativo MSCI Enhanced Value net total return index.
Fonti
1 Inflazione persistentemente alta, combinata con una disoccupazione elevata e una domanda stagnante nell’economia di un paese.
2 Le definizioni di ciascun fattore sono riportate nel prosieguo.
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